楊森:縮減資產負債表衝擊

當前聯準會的資產負債表規模雖然大,但占GDP比重還不至於高得離譜;一旦開始縮減,難免會產生緊縮效果;如果縮減過了頭,衝擊更難以想像。

2017/05/12 出處:財訊雙週刊 第 528 期 作者:楊森

隨著美國加快升息腳步,市場關注焦點開始轉向聯準會龐大的資產負債表──2008年金融危機前不過9千億美元,現已膨脹為4.5兆美元的龐然大物。隨著景氣持續回升,聯準會接下來勢必會「縮減」資產負債表,關鍵是什麼時候縮減?如何縮減?又可能帶來哪些衝擊?回顧一三年聯準會只是拋出減緩購債的想法,馬上引發市場恐慌,這次影響肯定更大。

○八年金融危機後,聯準會面臨政策利率降到零下限、降無可降局面,於是祭出貨幣量化寬鬆購買長期債券的措施,藉由擴大資產負債表,持續對市場注入資金,壓低長期利率,並使聯準會的資產負債表暴增到前所未見的4.5兆美元巨大規模。

事後來看,透過資產負債表操作的量化寬鬆,確實讓實體經濟避免落入更深的衰退,並且逐步走向復甦。但是對資本市場,則又是另一番風景──由於市場湧入更多流動性,加上購債推升價格帶來的比價效應,使股市、房市跟著穩步上揚,而股市更老早就超越危機前的水準,甚至有泡沫化疑慮。

聯準會縮減資產負債表的可能推演

有人把標準普爾500指數與聯準會的資產負債表畫在同一張趨勢圖上,金融危機後的兩者走勢明顯同步變動,儘管同期間美國企業獲利快速上揚對股價的推升效果可能更顯著,但從市場人士的觀點來看,擴大資產負債表的寬鬆立場就是一大利多;而相對的,縮減當然是利空了。因此可以預期,聯準會縮減資產負債表的衝擊將導致長期利率上揚,股價面臨壓力,而美元可能進一步升值。

根據聯準會3月的會議紀錄,縮減資產負債表的時程可能從今年底或明年初開始,速度和幅度仍未定。投資機構多半認為,聯準會可能會等利率再調升一、兩次後才開始縮減,而且會傾向被動式縮減,也就是債券到期後本金不再進行投資,或只有一定比率進行再投資,讓資產負債表自然變小。

接下來的問題是,要縮到多小?縮減速度多快?這攸關貨幣政策的緊縮程度有多大。目前聯準會因購債而持有的資產主要有兩大類:美國國債最多約2.4兆美元,其中1.4兆美元會在未來5年內陸續到期;另外大約1.7兆美元的不動產抵押債券,到期日多在10年以上。如果是採取被動式縮減,且到期後完全不再投資,那麼5年後聯準會的資產負債表就會自然縮小到3.1兆美元。

目前市場的看法多在2.6兆到3.5美元兆規模之間。另外,聯準會前主席柏南克也指出,當前聯準會資產負債表的最適規模應該略大於2.5兆美元;未來10年則可能達到4兆美元或更大的規模。也就是說,假以時日,當前的4.5兆美元就會自然變成適當的規模。

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