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吳嘉隆:葉倫掉入低利率陷阱

美國聯準會主席葉倫可能陷入一個「低利率陷阱」了, 也就是說,聯準會已經難以擺脫貨幣寬鬆的政策路線了。

2017/07/27 出處:財訊雙週刊 第 534 期 作者:吳嘉隆

美國聯準會主席葉倫在6月下旬向國會提出的證詞裡,出現了一個矛盾,市場並沒有注意到。一方面,葉倫認為,最近通膨數據的走弱是暫時性的現象,不至於影響到既定的升息與縮減資產負債表的方向,這是鷹派論調;但是,她再度提出「實質中性利率」的概念,等於對未來的升息空間提出質疑,這是鴿派。

聯準會升息的經濟學是這樣的:名目利率實質利率+通膨預期。所謂中性利率是指讓實體經濟不會太熱,也不會太冷,不會帶來通膨壓力,又可以實行充分就業的利率。

如果目前的通膨預期合理估計在1.5%,而實質的中性利率估計在0%,那麼當聯準會把政策利率調整到1.5%時,其實就已經把利率升到中性的水平,也就是完成利率的正常化了。

按照這個思路,目前聯準會已經把政策利率調整到1%,所以接下來的升息空間是很有限的,除非聯準會能透過前瞻指引,讓市場的通膨預期升高。

也就是說,不管今年還會不會再升息一次,聯準會原先打算2018年升息3次,把政策利率升到2%;一九年底再升息3次,把政策利率升到2.75%,恐怕是做不到的。這相當於是對原先的貨幣緊縮路線的大翻案。

我的觀察是,葉倫可能陷入一個「低利率陷阱」了,也就是說,聯準會已經難以擺脫貨幣寬鬆的政策路線了。

最大的問題出在,通膨水準老是低於目標2%,這樣就沒有辦法支持貨幣政策的正常化。

這個陷阱分成兩個部分:第一,就業市場的緊繃並沒有帶來薪資的有力成長,而背後的原因是生產力的成長低迷。於是,在通膨走軟的情況下,聯準會只好繼續維持鴿派傾向。第二,貨幣寬鬆扭曲了資產市場的價格發現能力,同時也擴大了貧富差距,讓資金流向投機領域,傷害到企業的投資動機,於是壓抑了生產力的成長。結果是,貨幣寬鬆與生產力的低迷成長互為因果,形成惡性循環,聯準會恐怕難以脫身了。

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