楊森:非理性繁榮回來了?

席勒當年出版的暢銷書《非理性繁榮》(Irrational Exuberance),對照近年來美股不斷創新高,市場評價持續攀升,今日重讀依然貼切。

2017/10/26 出處:財訊雙週刊 第 540 期 作者:楊森

就歷史標準來看,近幾年美國股市已飆升到極高水平,結果讓投資大眾產生一種心態,認為當前市場的高評價、甚至更高評價,在可預見的未來將會持續下去。但如果高市場評價的過去歷史能提供指引,投資大眾可能會對往後幾年的股市績效感到非常失望。」

這是諾貝爾經濟學獎得主席勒(Robert J. Shiller)對美國股市的評論,但不是針對現在,而是2000年網通泡沫鼎盛之際的美國股市。這段話摘自席勒當年出版的暢銷書《非理性繁榮》(Irrational Exuberance),對照近年來美股不斷創新高,市場評價持續攀升,今日重讀依然貼切。

美股牛市8年 
市場評價持續攀升

早在1988年,席勒和同儕坎貝爾(John Y. Campbell)就改良傳統的本益比,運用移動平均法,發展出預測股市長期投資報酬率的指標,此即後來大家熟悉的「週期調整本益比」(CAPE比率),或稱為席勒本益比。

簡單說,席勒本益比是將經過通膨調整的實質股價(例如標普500),除以同樣經過通膨調整的10年期平均盈餘,藉由拉長衡量的時間尺度,得以排除景氣循環與短期因素的干擾,並突出企業可持續的獲利能力和股價之間的關聯,在應用上的概念則和傳統本益比相似,基本上,高於平均值的CAPE隱含未來的投資報酬率會較低;反之則較高。

9月下旬,席勒發表了《即將來臨的熊市?》一文,再對美股提出警訊,並引發許多討論。席勒根據1881年以來的CAPE數據,指出當前的CAPE值超過30倍,是100多年歷史中的第3次。席勒認為高CAPE比率隱含發生熊市的潛在危險(但他也承認CAPE不是預測熊市的指標)。美股標普500指數從前一波金融危機後的谷底(2009年2月)翻升,僅3年半就重返危機前高點,遠比實體經濟的復甦腳步快許多;到了一五年,標普500突破歷史高點,然後持續高檔震盪;去年底川普當選總統後更一路飆升創新高,而從谷底以來迄今長達8年半的多頭,更成為美股有史以來第2長壽的牛市。

高CAPE比 
隱含發生熊市風險

同期間,市場評價也不斷攀升,CAPE比率在今年7月突破30,目前是31.2。席勒指出,100多年來CAPE比率的平均值為16.8,先前歷史上只有2次超過30,分別是1929年大崩盤前夕(32.6)和2000年的網通泡沫(42.9)。

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